文 | 王诗宇
编辑 | 郑怀舟
对于大部分投资者来说，公募REITs还是一个新鲜的名词，但5月31日我国首批公募REITs发售首日便售罄，吸金超过500亿元，火热程度可见一斑。
首批9只公募REITs分别为红土创新盐田港仓储物流、中航首钢生物质、东吴苏州工业园区、中金普洛斯仓储物流、浙商证券沪杭甬高速、富国首创水务、平安广州交投广河高速公路、博时招商蛇口产业园。该9只公募REITs产品认购价格在2.3元每份至13.38元每份之间，合计募集金额为314.03亿元。目前平均有效认购倍数近8倍。
据悉，这批公募REIT将启动比例配售，最高配售比例不足3%。从首批公募REITs公布的战略配售情况看，机构投资者参与战略配售的比例非常高，9只公募REITs平均战略配售比例为60%，初始战略配售比例最低的华安张江光大园REIT，也超过了55%。广州广河战略投资者初始配售比则高达78.97%。
尽管公募REITs填补了国内此类产品空白，但对于REITs，投资者仍需抱着理性态度，充分了解REITs产品的内容后，进行合理投资。
REITs是什么
REITs，即不动产投资信托基金，是通过发行基金份额汇集资金，由专门的基金托管机构进行托管，并委托专门的投资机构进行不动产投资经营管理，将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。
通俗的说，就是把流动性很低的不动产证券化，这样一般投资者可以投入少量资金，参与不动产项目的投资中。
财经评论员王超的解释更为接地气，公募REITS本质是基金。基金就是个包子，股票基金是股票馅儿包子，债券基金是债券馅儿包子，这次首发的9只公募REITs产品，就是把产业园区、高速公路、仓储物流等基础设施，切成馅儿，包成包子。
那什么样的底层资产符合作为REITs的“馅儿”的条件呢？第一，必须是产权清晰完整的实体资产；第二，必须能够产生长期、稳定的经营现金流。
首批被证监会批准的9家公募REITs项目包括了收费公路、产业园、垃圾处理、仓储物流、生物质发电、污水处理等主流基础设施类型。
制表：36氪。
值得注意的是，房地产作为底层资产理论上是可行的，但房地产和基础设施存在收费是否市场化，底层资产是“所有权“还是”收益权”、收益权有无期限差别等方面的差异，且我国对住房相关产品和政策比较谨慎，所以暂不纳入公募REITs项目中。
那公募REITs这只“包子”是怎么把基础设施这个“馅儿”包进去的呢？
因为公募基金不允许直接投资非上市公司股权，因此REITs采用“公募基金 ABS”的结构避免法律阻力。也就是说，项目公司持有基础设施资产，ABS持有项目公司100%股权和债权，公募基金持有ABS全部产品份额，再由投资人持有公募基金份额，完成整个产品结构搭建。
为什么要推出REITs
REITs最早在1960年诞生于美国，目前世界上已有44个国家和地区推出REITs制度。
据中金公司研究报告表明，2019年末全球公募REITs市值约2万亿美元。且中国也已经具备较为丰富的类REITs实践，自2014年起，中国类REITs产品累计发行约1650亿元。绝大多数国家和地区在出现经济危机或房地产市场出现系统性风险时出台设立REITs。而中国REITs的诞生是主动战略规划的产物。
中国基础设施存量资产规模已超过一百万亿元。从权属、收益率等角度综合评判，其中适合作为公募REITs底层资产的部分也已经达到数万亿元。
因此，中金公司研究认为，公募REITs的实践不仅有助于盘活基础设施资产，形成投融资闭环， 还有益于引领债权融资向股权融资方向发展，从而降低杠杆率，推动资产理性定价从而抑制和防范风险。
同时，如果超过百万亿元的居民储蓄及理财中有一部分可以通过REITs投资于基础设施，既可以支持基础设施投资，促进经济结构调整，增强资本市场服务实体经济的能力；还能丰富投资者的可投资工具种类，分散组合的投资风险，提升投资者的财产性收入。
REITS收益组成和收益率测算
REITs的收益主要来自两方面：分红和资本增值。
按照规定，REITs每年都要把可供分配金额的90%，以现金红利方式回报投资人，每年不得少于1次。且REITs可以在场内进行交易，中间存在价格波动带来的价差收益。
据中金研究部的数据统计，2012年以来，美国、日本等主要REITs市场的平均回报率中枢在11%-13%，波动率相对较小；并且REITs与股票、债券的长期相关系系数较低。
中国基础设施公募REITs根据底层资产权属特征不同，预期投资收益存在差异。中国基础设施公募REITs大致分为：
1.产权类：以租金（或运营外包服务）为主要收入来源，如仓储物流、产业园区、数据中心等；
2.经营权类：通过与政府签署特殊经营协议进行收费为主要收入来源，如水电气热市政工程、高速公路等。
从招募资料披露的数据来看，特许经营类项目的预计现金分派率普遍高于产权类项目，2021-2022年预计现金分派率在6%-12%区间内，相比较产权类项目在4%-5%之间。
注：带“*”指标为根据折现率推算的参考数值；数据来源：Wind、华西证券研究所、万和证券
二者之间的现金分派率上的差异主要是因为底层资产的性质不同：特许经营项目债性凸显，产权类项目股性更强。
对于产权类REITs，其初始现金分派率略低，但未来随着项目经营能力提升、盈利能力改善、租金上涨，项目底层资产价值的上升从而驱动增值收益；而经营权类REITs底层资产的现金流比较稳定，市场交易不活跃，且其资产估值会随着基础设施剩余收费年限逐年递减直至终值归零，因而资产增值收益较低。也正因为对经营类产品的增值受益预期较低，对其在分红收益上的要求就要比产权类产品更高。
对此，中金公司房地产行业首席分析师张宇表示：“但若综合考虑分红收益和增值收益，产权类和经营权类产品全周期投资的内部收益率（IRR）应该都将至少达到6-7%。”
如何选择REITs产品
首先要看它是经营权类的还是产权类的，经营权类REITs基于稳定现金流的基础设施，波动风险相对较小，但市场交易相对不活跃，增值的空间或许受限。
产权类REITs因涉及租金、续约等调整，可能面临一定程度的现金流波动风险，但不排除在随着经营能力和盈利能力的提高，最终实现资产较大程度的增值。投资这类REITs时应当更加关注项目的增值属性。
其次要关注产品是属于什么行业，资产规模如何、如何盈利以及管理人运营管理能力。
举例说明，仓储物流服务近年来因电商和零售业高速发展而需求大增，普洛斯仓储物流项目的基础设施资产所在区域需求旺盛，截至去年底，平均出租率超过98%。该项目的基础设施资产由位于北京、苏州、广州的7个仓储物流园区组成，建筑面积合计超过70万平方米。
其原始权益人普洛斯中国是境内最大的现代物流及工业基础设施提供商和服务商，在中国市场深耕17年，在中国运营管理同类项目资产规模逾2000亿人民币。
最后，关注公募基金管理人的能力。
据戴德梁行资产证券化业务负责人杨枝表示：“我们发现在基金管理人的主动管理下，REITs持有物业资产的出租率，总收入及营运净收益，NOI水平均有所提升，最终通过提高可分派收益和资产价值来保证投资者的利益。未来中国公募REITs设立专业的基金管理人角色至关重要。”
而目前从市场人才供给层面，具有底层资产管理经验，或拥有一级市场投资管理经验的人员仍相对稀缺。
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