摘 要
近期，元宇宙概念升温，本文将对相关标的进行梳理。2021年10月29日，扎克伯格在Facebook Connect开发者大会上宣布，将Facebook更名为Meta，公司核心战略方向由此前的社交转换为元宇宙，引发市场广泛讨论。
目前关于元宇宙尚未形成明确的共识性概念，大体可定义为融合多种新型技术搭建的一个既映射现实世界，又平行于现实世界的虚拟空间。总体来看，元宇宙尚处于最终形态早期阶段，即使是全面拥抱元宇宙的Facebook，也称元宇宙可能需要15年时间才能成熟。
如若要实现元宇宙的基本形态，可能还需要如下多重领域同步取得变革性进展。一是底层算力和基础设施，如区块链、网络环境、云计算、边缘计算、人工智能、机器人、3D引擎等；二是硬件交互接口，如VR、AR、手机、智能可穿戴设备等，三是软件内容创作，如游戏、社交、购物、教育、办公等应用场景。
映射到转债市场，存量标的主要集中于软件内容创作领域的游戏、硬件交互接口领域的XR（即AR、VR、MR的合称）、底层算力和基础设施领域的区块链、数据中心、云计算、人工智能等板块。
在软件内容创作领域，相关标的主要有游戏领域的宝通转债、游族转债以及视频创意领域的万兴转债等。其中，宝通转债除游戏业务外，也有XR等相关元宇宙概念产品在研。
在硬件交互接口领域，存量标的数目较多，主要包括VR/AR领域的联创转债、长信转债、利得转债、聚飞转债、韦尔转债、隆利转债、创维转债、岭南转债以及声学领域的瀛通转债等。其中，联创转债和长信转债均与Facebook在VR领域具有合作关系，而创维转债具有终端VR产品，且绝对价格相对较低，具有一定配置价值。
在底层算力及基础设施板块，存量标的主要包括UDC领域的海兰转债、IDC领域的太极转债等，以及泛区块链领域的思特转债等。其中海兰转债具有相对较高关注价值，太极转债也可适当关注。
核心风险提示。元宇宙概念出现超预期变化；VR行业出现超预期变化。
元宇宙（Metaverse），为Meta（计算机领域常称之为“元”）和Universe（宇宙）的组合词。元宇宙概念最早来源于斯蒂芬森1992年写的科幻小说《雪崩》，人们可通过虚拟化身的方式进入一个与现实世界平行的三维数字空间，进行社交娱乐。而后《黑客帝国》、《盗梦空间》、《头号玩家》等一系列影视类作品陆续发布，其描绘的元宇宙或衍生的虚拟世界愿景逐渐为世人所知。
目前关于元宇宙尚未形成明确的共识性概念，元宇宙大体可定义为融合多种新型技术搭建的一个既映射现实世界，又平行于现实世界的虚拟空间。根据清华大学新媒体研究中心的定义，“元宇宙是整合多种新技术而产生的新型虚实相融的互联网应用和社会形态，它基于扩展现实技术提供沉浸式体验，基于数字孪生技术生成现实世界的镜像，基于区块链技术搭建经济体系，将虚拟世界与现实世界在经济系统、社交系统、身份系统上密切融合，并且允许每个用户进行内容生产和世界编辑”。
而在国内外产业中，Facebook将元宇宙理解为“移动互联网的下一站”，扎克伯格认为元宇宙不仅存在于游戏，而在居家、社交、工作、健身、教育、NFT交易等场景也有所应用。事实上，Facebook在元宇宙全球领域的布局较为全面，已涵盖Creatorp内容创作社区、VR/AR Oculus Quest 、数字货币diem及商业、以及Workplace虚拟办公空间等。
微软同样也是元宇宙的先驱者，尤其是企业元宇宙。2021年7月，微软CEO Satya Nadella在Microsoft Inspire的一次演讲中，首次提出“企业元宇宙”的概念，内核是数字孪生、物联网与混合现实相结合。2021年11月2日，微软在Ignite大会上宣布，计划将混合现实会议平台Microsoft Mesh融入Microsoft Teams中，发力企业级元宇宙。同时，微软还计划将Xbox等娱乐级平台也纳入元宇宙中，二者同步推进。
Roblox（元宇宙概念第一股）作为全球领先的Z世代“社交 游戏”平台，对元宇宙的解释较为具体，内涵特征主要包括身份、社交、沉浸感、低延迟、多元化、随地、经济系统、文明。
腾讯提出的全真互联网概念与元宇宙内涵较为接近。“真”指的是真实世界，“全真”也就意味着虚拟世界和真实世界一样，二者密不可分。2021年11月3日，腾讯云总裁邱跃鹏在2021腾讯数字生态大会上表示，“伴随消费互联网和产业互联网的蓬勃发展，线上线下一体化、数字技术与真实世界融合的全真互联时代正加速到来”。
不过总体来看，元宇宙尚处于最终形态早期阶段，即使是全面拥抱元宇宙的Facebook，也称社交公司转型为元宇宙平台公司还需要5年的时间。Facebook全球事务主管尼克·克莱格则2021年11月2日采访中称元宇宙可能需要15年时间才能成熟。
如若要实现元宇宙的基本形态，即现实中的人在一个平行存在的虚拟世界以虚拟化身的形式生活，且该虚拟世界中还拥有完整运行的社会和经济系统，可能还需要如下多重领域同步取得变革性进展。一是底层算力和基础设施，如区块链、网络环境、云计算、边缘计算、人工智能、机器人、3D引擎等；二是硬件交互接口，如VR、AR、手机、智能可穿戴设备等，三是软件内容创作，如游戏、社交、购物、教育、办公等应用场景。
映射到转债市场，存量标的主要集中于硬件交互接口领域的XR（即AR、VR、MR的合称）、底层算力和基础设施领域的区块链、数据中心、云计算、人工智能，以及软件内容创作领域的游戏等板块。
从价位结构来看，上述行业在绝对价格、转股溢价率和存量规模方面均存在较大分化，其中XR领域显示模组板块品种绝对价格和估值水平普遍较高，数据中心领域除UDC板块的海兰转债，整体价格处于相对低位。游戏板块标的估值水平则处于同等资质品种中相对高位。
1 软件内容创作：
宝通转债兼具XR和游戏业务
混改
元宇宙软件内容创作领域，存量标的数目较少，主要包括游戏领域的宝通转债、游族转债以及视频创意领域的万兴转债等。
宝通转债，正股宝通科技主营业务现已形成 “工业互联网 移动互联网”的双轮驱动格局，公司在元宇宙领域布局主要通过投资哈视奇、一隅千象以及成立海南元宇宙完成。哈视奇主要负责AR、VR的内容端，一隅千象则致力于一个新的数字3D空间平台，以期在无需佩戴任何设备的前提下实现裸眼MR交互。
根据公司2021年10月27日投资者关系活动记录表及2021年中报，移动互联网（游戏）方面，公司相关业务主要实施主体为子公司易幻网络、海南高图及成都聚获。公司目前拥有多款仍在运营的热门游戏，如易幻的《三国群英传》、《完美世界》、《梦境链接》、高图的《War and Magic》以及聚获的《终末阵线：伊诺贝塔》。其中，公司将与哈视奇、一隅千象更多在AR/VR领域为《终末阵线：伊诺贝塔》赋能，打造裸眼3D机甲战士。此外，公司2022年产品储备相对丰富，将在海内外上线《巨商》、《卧龙吟》等新品，且有5款以上的自研（定制）产品也将届时上线。
工业互联网方面，公司主要从事工业散货物料智能输送全栈式服务。公司与一隅千象联合定制的工业MR产品 BOTON SPACE 1曾在2021年世界物联网博览会和中国煤炭展上亮相，可在虚拟空间里还原各类工业设备、厂房及作业环境，如在煤矿井下场景中，可以实现井下工业输送数字孪生的沉浸式体验，在裸眼环境下1:1还原进行井下安全培训。值得注意的是，公司相关元宇宙概念产品主要处于在研状态，如可监测输送带运行状况的XR智能设备、裸眼3D显示设备等。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入19.72亿元，同比增长1.03％；归属母公司股东的净利润3.33亿元，同比增长5.39％。
转债方面，宝通转债近日价格波动较为剧烈，截至2021年11月9日，宝通转债主体评级为AA-，绝对价格为159.20元，转股溢价率为13.24％，转债属典型的“双高”标的，考虑到转债已进入转股期，需警惕潜在的触发强赎估值压缩风险。
游族转债，正股游族网络深耕卡牌和SLG（策略类）游戏，正在运营的游戏超30款，主要产品包括自研卡牌游戏《少年三国志》系列、SLG玩法的自研游戏《权力的游戏凛冬将至》、《InfinityKingdom》等。根据公司2021年9月24日投资者关系活动表，公司《新盗墓笔记》已于9月12日上线，该游戏的首日新增用户突破100万。此外，公司在研5-6款卡牌产品，且拥有《三体》的游戏版权，将会通过自研、外部定制、合作开发的不同方式去共同推进，可能会有启动2-3款游戏。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入25.14亿元，同比下降32.49％；归属母公司股东的净利润3.54亿元，同比下降36.77％。
转债方面，截至2021年11月9日，游族转债主体评级为AA，绝对价格为118.97元，转股溢价率为48.12％。
万兴转债，正股万兴科技专业从事创意类软件研发、销售业务，营收主要来自于境外。公司主要产品包括视频创意软件（Filmora、万兴喵影等视频编辑软件）、绘图创意软件（EdrawMax）、文档创意软件（PDFelement）等。
元宇宙相关业务方面，公司专注计算机视觉和音频领域的技术研发，优化底层算法，部署AI数据服务器和AI训练服务器/CI集成机群，打造视频创意的算法核心技术。根据公司2021年中报，2021H1，公司产品新增部分AI/AR等用户所需功能、丰富大量特效资源素材，提升产品功能与属性。此外，公司通过投资广州引力波信息科技有限公司，涉足3D/XR技术领域，通过投资交互式3D云平台Realibox，加强公司视频创意领域AI技术、AR/VR等核心技术的研发，并积极探索3D模型和基于Gan网络的形象生成等技术实现。此外，根据公司2021年9月2日投资者交流活动表，公司已拥有包括图片、视频、音频、特效在内的1500万素材资源，同比增长超过3倍，资源收入同比增长约83％。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入7.57亿元，同比增长5.31％；归属母公司股东的净利润0.22亿元，同比下降83.49％。
转债方面，截至2021年11月9日，万兴转债主体评级为A ，绝对价格为127.10元，转股溢价率为39.52％，估值水平相对较高。
2 硬件交互接口：
VR产业链存量标的数目较多
混改
随着5G加速商用、VR硬件性能优化迭代加速，产业应用渗透普及，虚拟现实产业正处于高速发展状态。根据IDC预测，2021年全球VR出货量预计约为837万台，同比增长50.80％，2025年全球VR出货量预计为2867万台，5年复合增长38.86％。根据广发电子团队观点，元宇宙概念可能驱动VR产业链加速进入拐点期，市场规模快速扩大为供应链带来发展红利。
在硬件交互接口板块，元宇宙相关标的基本处于VR、AR等相关产业链条，主要包括联创转债、长信转债、利得转债、聚飞转债、韦尔转债、隆利转债、创维转债、岭南转债以及声学领域的瀛通转债等。其中，联创转债和长信转债均与Facebook在VR领域具有合作关系，而创维转债具有终端VR产品，且绝对价格相对较低，具有一定配置价值。
联创转债，正股联创电子是国内知名光学镜头提供商，主要产品为光学镜头、摄像模组及触控显示一体化等，可配套应用于消费电子、运动相机、智能驾驶、VR/AR等领域。根据公司2021年中报，公司车载镜头产品已批量供货Tesla、蔚蓝等整车厂商，以及Valeo、Conti、Aptiv、ZF、Magna、恒润等汽车电子厂商。
元宇宙相关业务方面，公司设立了专门机构“虚拟现实关键光学和光电组件技术创新团队”从事VR/AR研究。公司已向Magic Leap供应相关镜头产品，且与Facebook也有全景镜头的合作。在AR/VR产业领域，公司也拥有几何光波导，超薄镜头等成熟技术。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入71.21亿元，同比增长25.89％；归属母公司股东的净利润1.88亿元，同比下降10.24％。
转债方面，截至2021年11月9日，联创转债主体评级为AA，绝对价格为170.96元，转股溢价率为11.75％。
长信转债，正股长信科技主营业务涵盖汽车电子、超薄液晶显示面板、消费电子、ITO导电玻璃等板块。元宇宙相关业务方面，根据公司2021年中报，公司VR显示模组业务布局较早，通过自主研发的AOI相机自动视觉检测技术，可使得AOICCD像素达到了120M，实现3D眼镜虚拟亮度对比检测及管控0.07mm自动识别。根据公司2021年10月25日在互动平台回复，公司主要研发以Quest2技术路径和形态为主的VR头显，为Facebook提供最新款VR Quest2显示模组，并在此基础上进一步研发搭载microled的高世代VR头显模组，同时也为国内头部VR厂商提供头显模组。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入50.82亿元，同比增长1.84％；归属母公司股东的净利润7.99亿元，同比增长0.35％。
转债方面，截至2021年11月9日，长信转债主体评级为AA，绝对价格为218.75元，转股溢价率为17.54％。
利德转债，正股利亚德是全球LED显示龙头，主营业务主要涵盖“智能显示”、“夜游经济”、“文旅新业态”及“VR体验”等板块。元宇宙相关业务方面，公司主要涉足VR体验业务。公司以NP公司的红外光学动作捕捉技术为基础，为客户提供Optitrack动作捕捉产品，以及基于动作捕捉技术的行业解决方案、城市空间业态、数字化影棚相关服务。2021H1，NP公司发布了VR产品Motive 3.0测试版，操作更为简便，可追踪物体更丰富，同时新增连续校准、抗遮挡等功能。业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入58.34亿元，同比增长30.03％；归属母公司股东的净利润5.21亿元，同比增长65.09％。
转债方面，截至2021年11月9日，利德转债主体评级为AA ，绝对价格为159.55元，转股溢价率为9.51％。
聚飞转债，正股聚飞光电是国内背光LED封装龙头企业，主要产品包括背光LED和照明LED，主要客户有海信电器、TCL、创维数码等。公司在深耕背光LED和照明LED的基础之上，还积极拓展车用LED、Mini/Micro LED、不可见光等新兴领域业务。元宇宙相关业务方面，根据公司11月5日在投资者互动平台的回复，公司背光LED产品和Mini LED产品可应用于VR等领域。
转债方面，截至2021年11月9日，聚飞转债主体评级为AA-，绝对价格为138.51元，转股溢价率为17.47％。
韦尔转债，正股韦尔股份是全球领先的CMOS图像传感器供应商，主要产品包括CMOS图像传感器、硅基液晶投影显示芯片、微型影像模组封装等，已经广泛的应用于消费电子、安防、汽车、医疗、AR/VR等领域。元宇宙相关领域方面，公司在全球率先发布了1M分辨率传感器，研发的CeleX系列产品处于同行业领先水平，在 AR/VR领域可用于手势识别、人体追踪。此外，公司于2021年11月9月发布公告称，截至11月5日，公司控股股东一致行动人、董事、高级管理人员减持计划已完成。
转债方面，截至2021年11月9日，韦尔转债主体评级为AA ，绝对价格为156.54元，转股溢价率为24.40％，估值在资质相近品种之中处于相对较高水平。
隆利转债，正股隆利科技专注于整体背光显示模组业务，主要产品为中小尺寸LED背光显示模组，产品广泛应用于手机、平板、笔记本、AR/VR等消费类产品领域，以及车载、工控、医疗等专业显示领域。公司Mini-LED背光技术在车载显示领域已与新能源汽车厂家、传统汽车厂家展开合作，部分产品已经实现小批量交付。元宇宙相关业务方面，根据公司2021年9月25日的回复，公司VR背光显示模组主要应用于VR眼镜，目前已经批量供货。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入14.50亿元，同比下降4.29％；归属母公司股东的净利润-1.13亿元，同比下降344.40％，但公司Q3亏损程度较Q2已有所收窄。
转债方面，截至2021年11月9日，隆利转债主体评级为AA-，绝对价格为183.26元，转股溢价率为19.61％。
创维转债和岭南转债具有终端VR相关业务。其中，创维转债，正股创维数字主要产品有数字智能机顶盒、智能网关、融合终端、VR设备等。元宇宙相关业务方面，根据公司2020年年报和2021年10月27日互动平台回复，公司是VR硬件终端提供商和内容平台服务方，于2020年研发了V601短焦VR眼镜和S802高性价比VR一体机，目前已有VR 教育/医疗/游戏/体育/直播等领域业务在全国落地。同时，公司的VR业务中标中国移动2021年云XR终端高清视频技术软件研发项目。此外，公司在“北京冬奥”专项课题《VR交互式智能终端和系统》中，主要负责VR头盔技术的攻坚，包括VR视频自适应传输系统、超短焦VR眼镜等。业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入76.22亿元，同比增长28.38％；归属母公司股东的净利润2.69亿元，同比下降4.30％。
转债方面，截至2021年11月9日，创维转债主体评级为AA，绝对价格为109.58元，转股溢价率为56.21％，转债绝对价格较为温和，具有一定配置价值。
岭南转债，根据公司2021年11月10日互动平台回复，正股岭南股份子公司恒润集团专注于沉浸式游乐设备系统业务，主要面向主题乐园、旅游景区、科博场馆等，主要产品包括飞翔球幕、轨道骑乘、影院剧场等室内外互动体验设备，如沉浸式全球幕影院、720RIDER、VR虚拟现实影院、VR地震小屋、VR魔椅等。
转债方面，截至2021年11月9日，岭南转债主体评级为AA-，收盘价为100.67元，转债价格处于市场绝对低位。
此外，在声学领域，瀛通转债，正股瀛通通讯是一家专业从事声学产品、数据线及其他产品的厂商，产品主要应用于消费电子领域，并稳步推进声学、传输技术在虚拟现实、无线充电、汽车、医疗、安防等各类领域的应用。公司主要客户有苹果、小米、松下、漫步者等。
元宇宙概念方面，根据公司2021年9月10日互动平台回复，公司已经推动全景声空间音频技术、50mm远距离无线充电、PD快充数据线等技术及产品在虚拟现实、增强现实领域的应用，提升元宇宙游戏或应用的沉浸感。2021H1，骨声纹降噪系统已在产品中批量出货，全景声空间耳机则处于研发阶段。
转债方面，截至2021年11月9日，瀛通转债主体评级为AA-，绝对价格为105.36元，绝对价格处于市场较低位置。
3 底层算力及基础设施：
适当关注海兰转债
混改
底层算力及基础设施涉及领域较为广泛，理论上5G、人工智能、物联网、云计算等领域均有转债涉及，在此我们主要聚焦于数据中心以及泛区块链领域转债。其中，数据中心方面，UDC领域的海兰转债的关注价值相对较高。
（一）数据中心：UDC品种海兰转债具有相对较高关注价值
海兰转债，正股海兰信主营业务涵盖海洋观探测仪器系统、智能船舶系统、海底数据中心（UDC）等领域。元宇宙相关业务方面，公司UDC作为算力的物理载体，可为实现元宇宙提供支撑。根据公司2021年11月3日互动平台回复以及2021年11月5日投资者关系活动表，国内目前只有海兰信在进行UDC商业化。且公司UDC具有如下壁垒，一是海水相比湖水冷却效果明显更好；二是公司自主设计的具有高安全性，恒温、恒湿、恒压且防海底腐蚀；三是公司已确定在海南的第一块UDC布放海域，而海域资源较为稀缺。更为关键的是，在双碳目标下，根据工信部要求，大型及以上新建数据中心PUE需在2021年降低至1.35、2023年降至1.3以下，公司UDC单舱PUE为1.076，提前符合要求，而陆地数据中心（IDC）由于PUE的内在约束，较难新建。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入5.72亿元，同比增长17.85％；归属母公司股东的净利润0.09亿元，同比下降74.48％。
转债方面，截至2021年11月9日，海兰转债主体评级为AA-，绝对价格为210.00元，转股溢价率为7.36％。
而在IDC领域，存量标的主要有太极转债、城地转债、佳力转债以及宁建转债等，其中，太极股份为党政信创数据库龙头人大金仓实控人，可适当关注太极转债。
（二）区块链：相关品种整体资质偏弱
在区块链、边缘计算等领域，存量标的主要有思特转债、久其转债等。
思特转债，正股思特奇是国内领先的电信运营商核心业务系统软件厂商，公司多项业务与元宇宙底层架构及基础设施存在一定关联。根据公司2021年中报，2021H1，在云服务领域，公司在云原生的基础上，推出了新一代的云BSS系统，并完成了系统入云的割接工作；在5G领域，公司深化研发优化5G业务运营支撑平台、5G政企运营平台、5G智能营销等产品，并通过对云原生架构的持续研究和应用；在物联网领域，公司完成了工业互联网边缘计算网关的研发，支持复杂智能运算存储和安全管控的工业边缘计算网关； 在人工智能领域，公司推出了认知智能平台与国内第一款认知搜索应用构建的认知智能产品，在全国30多个省份落地；在区块链领域，公司掌握全套区块链技术，主要落地场景包括产商品数据管控平台、数据一致性平台、数据溯源场景。
业绩方面，公司2021Q1-3共实现营业收入5.05亿元，同比增长53.73％；归属母公司股东的净利润-0.27亿元，同比下降18.75％。
转债方面，截至2021年11月9日，思特转债主体评级为AA-，绝对价格为134.08元，转股溢价率为41.12％。
久其转债，正股久其软件区块链相关产品主要有区块链供应链金融保理业务系统、区块链供应链金融管理后台系统和区块链供应链金融融资管理系统等。
风险提示：
元宇宙概念出现超预期变化；VR行业出现超预期变化。
本文源自郁言债市
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