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美的集团在家电行业处于龙头地位，从历史财报数据来看，净利润每年都在增长，年年分红，优质的产品及品牌效应带来了较高的护城河，多元化的经营也较业务单一的格力市场更加广阔，那么如此优秀的公司现在是否值得成为其股东呢？多少价位合适呢？下面我将通过一系列数据来进行分析。（此文仅供参考，各项数据来源于历年财报，项目编制方法有所调整，和标准资产负债表指标有所差别）

一、资本及流动性分析

美的集团从2015年以来，股权融资比例从93.32%下降到2020年的67.77%，公司在逐步举债，举债规模大致稳定在资本来源的30%，这是一个好事，因为债务资金成本一般低于股权资金成本，适当举债可以扩大杠杆，对于美的这样不差钱的公司，还债没有任何压力，流动性风险极低。我认为在有好的项目前提下可以再加大举债规模，维持在资本来源的50%左右，这样不仅可以降低平均资金成本，还能加杠杆提升股东的回报率。

目前来看，长期资本比例近年稳定在90%以上，也就是说公司的资本来源中有90%以上属于长期资本，且长期融资净值为正，说明公司的短期资产资金来源中存在长期资本，属于长融短投，流动性风险小。营运资本为负，原因是应付账款及票据

占比较大，说明公司占用了上游产业链较多资金（还无需支付利息），在产业链中占据强势地位，符合龙头企业特征。

二、营业收入和营业成本分析

营业收入基本每年都是正增长，营业成本增长率大多数年份都低于营业收入增长率，但2020年大幅高于营业收入增长率，经查发现是工资、原材料价格的提高导致营业成本大幅提高，虽然毛利率有所降低，但正常年份基本都稳定在25%以上，护城河较宽。营业费用近几年在逐步降低，从2017年最高17.7%的占比降至2020年13.35%，说明公司运营管理效率在逐步提升（下降的主要原因是线上销售规模的扩大减少了销售成本致使销售费用率大幅下降）。营业收入利润率基本稳定在7.8%左右，经营利润占总利润比例在80%-98%，符合一般工商业企业特征。

通过大致测算，债务资本成本率大致在1.8%-3.5%范围内，财务成本负担率因为债务规模占比不大，基本在5%以下（财务成本负担率是指利润中有多少比例是用来偿付利息还债了），实际所得税率在15%左右。

三、运营效率与股东回报的综合分析

可以看到，股东权益回报率虽有波动但常年稳定在20%以上，若按8%的股东预期回报来看，美的集团几乎每年都给股东带来了超额收益，与我上次分析的中远海控形成了鲜明对比，美的的盈利能力极为优秀。2020年股东权益回报率的下降主要是息税前资产回报率大幅下降了5个点，大幅下降的原因一方面是资产周转率的下降，另一方面是息税前利润率的下降。资产周转率下降是因为公司2020年持有大量的金融资产（金融资产占总资产比例达到83.3%，金融资产变现周期短，基本等同于现金，收益率低），严重拖累了资产的收益率；利润率下降是因为前文提到的原材料涨价导致营业成本的增长，以上两个因素共同作用导致20年的股东回报率降低。

20年应收账款较19年翻了几乎一倍，下游经销商占用了公司较多资金，出现这种情况是疫情导致的消费萎靡，需求下降导致下游经销商的谈判地位得到提升，个人认为这种情况不会持续太久，随着疫情结束，经济恢复，公司应收周转率将会逐步提高。

美的的长期股权投资收益不错，常年大于平均资金成本（WACC）。金融资产回报率很低，且占整个资产比例很高，20年甚至达到了83.3%，撇开其他数据来看还以为是金融公司，手握大量现金是对股东权益的一种损害。美的经过几年的加杠杆，资产结构越来越科学，财务杠杆效应逐年增加，对提高股东权益回报率有很大益处。

四、经营活动现金流量分析

营业收入现金含量基本在0.70-0.80之间，说明营业收入中每100元只收到了70-80元现金，这或许与公司的年年扩张有关，给予了下游经销商较多的信用周期，属于正常现象；成本费用付现率近年有所降低，大致在0.55左右（费用支出中每100元实际只支付了55元），说明对上游的谈判能力还是很强的，占用上游供应链的资金较多；净利润现金含量和经营利润现金含量远大于1，说明每1元利润的账面收入对应1.4元真金白银的现金流入，利润质量高。

五、投资活动现金流量分析

美的从16年开始就一直在兼并、购买资产，扩张规模至少在4%以上，每年都在不断发展壮大，并且毛利率常年保持在高位，说明公司的新项目能带来较高收益，发展前景光明。

六、筹资活动现金流量分析

从筹资情况来看，美的每年的经营利润就能满足扩张需求，这也是美的债务筹资比例较低的主要原因，美的能通过自我造血而不需要外部融资就能满足日常经营及扩张需求，可以说是非常稳健的公司了，除了满足日常经营和扩张需求外，每年还能给股东大比例分红（最低9%）。

七、综合分析

通过数据分析，美的历年财报数据都比较健康，公司质地优秀，每年都给股东进行了大比例分红，适合长期投资，但由于20年疫情的影响，受制于原材料涨价等因素，公司盈利能力有所下降，尤其是后疫情时代通货膨胀导致的上游原材料涨价，21年的数据大概率并不会比20年的更好，但预计年底前后美元大概率的回流，原材料价格终将回落，伴随着资本寒冬的来临，手握几百亿现金的美的我认为这是一个机会，我想管理层也看到了这一点，等一地鸡毛后再拿着大量现金去收购优质资产，拿下更多市场份额我认为是大概率的事，届时美的的利润也将逐步跨一个台阶。

八、估值

通过前期估算，债务资本成本率为2.43%，股权资本成本率个人取9%（无风险利率加4~6个点的溢价），资本结构中股权占比预期60%，债务占比预期40%，所得税预期为17%，得出加权平均资金成本率为6.21%，经营资产现金流如上图。长期股权投资收益率常年高于WACC，应该是要给予一个价值溢价的，但这里做保守估计，就不给予了。

鉴于年底前后大概率的美元回流，原材料下降带来的成本下降以及市占率提升，预期后几年自由现金流会有一个高增长阶段，个人采用二阶段增长模型，第一阶段按年复合7%的增长，第二阶段按年复合2%的增长。